《速看！对等关税落地在即，一场血雨腥风？》

4 Alpha 核心观点：对等关税落地前的市场解读

本周宏观回顾

本周，市场情绪依旧谨慎，但超跌反弹的机会依然存在。上周的FOMC会议释放出偏鸽派的信号，为市场带来短暂提振，各类风险资产也因此呈现出不同的表现。

1、市场综述

• 美股：小幅上涨，道琼斯指数表现更佳

  • 道琼斯工业平均指数（+1.2%）
  • 纳斯达克指数（+0.2%）
  • 标准普尔指数（+0.6%）
  • 罗素2000（+0.7%）

  尽管美股本周小幅上扬，但整体仍处于下跌趋势中，市场交易活跃度并不高。期权市场方面，Put/call ratio为0.86，较上周高位有所回落，表明部分资金已开始尝试抄底。

• 商品市场：黄金与铜价持续走高

  本周，黄金价格在突破3000美元/盎司后继续上涨，但在美联储议息会议后有所回调。铜价现货上涨0.8%，近三个月累计涨幅超过11%。能源市场表现分化：原油价格稳定在68美元/桶附近，天然气价格则继续下跌。

• 加密货币市场：整体交易依然低迷

  缺乏新的催化剂，比特币持续在8.4万美元附近震荡，上行动力不足。山寨币走势紧随比特币，缺乏独立行情。

FOMC会议深度解析

上周，美联储议息会议及鲍威尔的讲话无疑是宏观层面的焦点事件。具体分析如下：

当前宏观环境复杂，美联储面临着多重挑战。滞胀风险、政治不确定性以及金融机构流动性紧缩带来的潜在危机，使得政策决策变得更加微妙。此外，数据存在滞后性，关税冲击和供应链变化的影响无法实时显现，而FOMC内部的政策分歧也在加剧。因此，鲍威尔近期在表态中，对政策的战略和战术层面都做出了一系列调整，以平衡市场预期与经济基本面。

美联储的调整可以从战略和战术两个层面进行解读：

• 战略层面：保持观望，避免明确降息承诺

  美联储坚持“数据依赖”原则，避免承诺具体的降息时间和节奏。其核心思路在于，在经济增长放缓与通胀风险之间寻求平衡，同时确保政策的灵活性，以应对未来的不确定性。

• 战术层面：三大关键措施

  在战术层面，美联储采取了三项关键措施，旨在优化市场预期管理，并对冲外部冲击带来的不确定性。

  1. 强调纽约联储5年通胀预期，淡化密歇根指数

     美联储选择性地使用更有利于稳定预期的经济数据，强调纽约联储的5年通胀预期相对稳定，并降低对波动较大的密歇根大学消费者预期指数的依赖。此举旨在防止市场对通胀预期失控，从而降低市场因数据噪音而引发的过度波动。正如上周分析所指出的，密歇根大学消费者指数存在明显的党派分歧，数据失真严重，已失去指引作用。

  2. 重提“暂时性通胀”概念，为降息铺路

     为应对特朗普关税政策带来的通胀冲击，美联储再次强调“暂时性通胀”的说法，以缓解市场对滞胀的担忧。主要目的包括：

     • 为FOMC提供回旋余地，缓解点阵图内部的分歧，提高政策的灵活性。
     • 对冲滞胀信号，弱化“GDP下调+CPI上调”组合的长期影响，暗示美联储仍将在通胀下行时降息，而非被动应对滞胀。
     • 稳定通胀预期，强调经济增长放缓可能抵消部分关税带来的通胀压力，明确表示即使关税上行，美联储也不会因此改变降息计划。

  3. 调整缩表（QT）节奏，对冲流动性风险

     鲍威尔特别指出，尽管市场流动性依然充足，但已出现收紧迹象。因此，美联储战术性地调整了QT节奏，以缓解因债务上限等问题导致的流动性冲击。这表明，美联储愿意在维持货币紧缩政策的同时，采取灵活调整，以防止金融市场出现不必要的动荡。

     事实上，从美国银行储备金情况来看，储备水平已高于美联储2022年6月开始量化紧缩政策时的水平。随着美国突破债务上限，财政部动用其在美联储的账户资金，储备水平进一步反弹。从短期融资市场来看，近期的SOFR利率运行稳定，也未表现出明显压力。结合美联储的行动和实际情况来看，更大的可能性是为了应对债务上限谈判结束后，财政部重建资产负债表对市场流动性的冲击。

     总体而言，美联储的核心目标是应对特朗普政策的冲击、确保金融稳定，并对冲滞胀风险。这一策略既延续了格林斯潘式的温和紧缩思路，也通过战术性让步换取了更大的战略调整空间。

流动性与利率市场动态

美联储资产负债表目前维持在6.7万亿美元，紧缩态势进一步放缓。从广义流动性来看，流动性延续回升趋势，本周达到6.1万亿美元，主要源于美国财政部TGA账户的流出。美联储贴现窗口使用量本周继续下降，表明当前宏观流动性整体向好。

从利率市场来看，在美联储议息会议后，利率市场对降息的预期定价为6月开启首次降息，概率约为67%，全年约为3次左右。

从债券市场来看，短端利率下行斜率明显快于长端收益率，国债收益率曲线整体偏陡峭，这反映出市场对降息路径的确定性增强，但对通胀反弹甚至滞胀的担忧依然存在。

本周继续跟进信用市场的前瞻信号。美国投资级信用违约掉期指数（CDX IG）继续上行，信用利差扩大，表明投资级公司债券的信用风险定价略有上升，市场风险偏好有所降低。但结合流动性指标来看，尽管风险开始积累，但尚未出现恶性预警信号。

下周宏观展望：关税政策影响与市场策略

在上周美联储鸽派信号的影响下，市场尝试通过“暂时性通胀”的叙事来对冲关税带来的预期风险，但市场担忧并未完全消散，并在上周尾声开始回调。

对等关税：市场关注的焦点

当前市场的焦点集中在4月2日开始实施的“对等关税”上，主要关注以下两点：

• 关税力度： 税率高低和覆盖范围将直接影响进出口商品价格，进而影响通胀和企业盈利。若关税力度超出预期，进口价格可能大幅上涨，企业成本增加，利润率承压，对股市和债市构成负面影响。
• 其他国家的报复性措施： 若关税引发其他国家的报复，将加剧全球贸易紧张局势，导致供应链进一步受阻，通胀压力上升，威胁全球经济增长。如果报复措施升级，可能引发市场恐慌性抛售，风险资产将面临显著的下行压力，强化“滞胀交易”逻辑。

市场情绪与避险需求

过去一周，尽管VIX有所回落，但信用市场的风险信号有所增强，表明市场并未完全摆脱恐慌模式，资金对尾部风险的对冲需求仍然强烈。

在关税政策明朗化之前，市场可能继续保持观望态度。投资者可能采取防御性策略：减少风险敞口，降低对股市等高风险资产的配置；增加对避险资产的需求，如黄金、国债等，以对冲不确定性。

此外，对等关税对美联储政策态度的影响至关重要。如果关税导致通胀压力持续上升，美联储可能被迫提前收紧货币政策，这将收紧市场流动性，加剧市场波动。反之，如果通胀压力可控，美联储可能延续鸽派立场，为市场提供缓冲。

投资策略建议

总之，市场仍处于政策和风险定价的不确定阶段，短期策略应以“防御+灵活进攻”为核心，在规避尾部风险的同时，捕捉市场阶段性的机会。

下周关键宏观数据：

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